作为一个闭门会，“投中十问”是观察LP/GP状态变化的一个绝佳途径，这几年看下来，我发现国资 LP 的底气真是越来越足了。
几年前一场“投中十问”中，一位LP嘉宾的发言我还隐隐记得。他先是称赞了在场LP的丰富程度，随后用一番逻辑严密的解释，将自己所在的机构，定位为“相对市场化的国资产业母基金”。
为什么他认为是“相对”市场化？
简言之，国资属性在那，绝对看财务回报肯定谈不上，而落脚在市场化，则是强调专业水平的一个有力注脚。毕竟，那次虽然主题是退出，但大家聊来聊去，话题最终还是落在了国资的“既要又要还要”上。对此，国资LP委屈不说，市场化GP对此更是叫苦不迭。言外之意，国资LP的“既要又要还要”是个不可能三角。
到了今年底的十问里，几个“要”已经基本没嘉宾提及了，原因无他，投中网8月份那篇《一级市场全面进入国资时代》的文章解释得很清楚：直投加上作为LP出资，国资已经占据了目前一级市场的大部分市场份额。这也就意味着LP和GP都已认清现实，互相抱怨少了，主动或被动的适应新环境、新角色的，多了。
所以我说，国资LP底气越来越足了。
底气足，根源还是政策支持力度大。去年年底开始耐心资本被多次强调，随即成为各级国资的“指导思想”，为了耐心资本的推进、落地，诸如广东、山东、江苏、安徽等各地方也推出了一系列的配套政策，完善国有资本的出资、考核、容错和退出措施，深圳甚至还在全国范围内首次提出了“大胆资本”，具体就不一一列举了。
总得来说，虽然力度有大有小，但国资按照市场化逻辑运行的方向和趋势是确定的。比如，近期两部委出台重磅政策，支持中央企业发起设立创投基金，除了继续强调重点投早、投小、投长期、投硬科技，还有配套细则，如存续期最长15年、算总账算大账等。
当然，本次十问也延续了此前的务实风格。实际上，自2018年开始国资逐渐在一级市场担任“主角”后，至少已经经历过一期基金的LP们，也都有了更专业的认知和对市场的丰富体感，GP们与国资打交道的经验也越来越丰富，
因此，不少LP/GP也犀利地指出了目前遇到的一些困惑和问题，比如国资的容错机制比例、对容错持续性的担忧、本地投融资生态的建立以及遇到的审计、监管等，以及地方如何在细节方面平衡招商和投资需求，也包括退出这个几乎所有人的难题。
另外，无论是LP还是GP，本次十问嘉宾对并购的兴趣都非常明显。一方面是，并购目前已经是被寄予厚望的投资和退出通道，另一方面是，各地也在大力出台政策支持并购重组，比如近期上海就印发了2025-2025年的支持上市公司并购重组行动方案，提出“形成3000亿元并购交易规模，激活总资产超2万亿元，集聚3-5家有较强行业影响力的专业并购基金管理人”。再往前，深圳也出台了“并购14条”，力争“三年并购重组项目数突破100单、交易总价值突破300亿元”
按发言顺序，出席本次“投中十问”的嘉宾如下：
LP：
许允琪 深天使副总经理
黄泓崴 江城基金总经理助理
柴林 烟台财金董事长兼总经理
刘芸 海南财金银河董事长
张立文 重庆渝富基金总经理
孙志刚 北京高精尖基金管理公司董事长
潘艳 福建金投基金总经理
王剑锋 南通投资管理有限公司总经理
金鼎 南京市创新投资集团副总经理
吕亚军 北京市政府特聘专家/顺义国有资本运营管理有限公司 总经理
张胜利 泸州老窖璞信投资副总经理
代淑香 深产投创始合伙人
GP：
汪恭彬 长石资本创始合伙人
许谦 丹麓资本管理合伙人
姜欣 松禾资本合伙人
孝延 中关村资本总经理
蔡伟 光速光合合伙人
张晟 天堂硅谷总裁
张江 江远投资创始人、CEO
汪姜维 力合创投总经理
陈尘 博裕投资董事总经理
顾晓立 CMC资本董事总经理
张敬来 熙诚金睿管理合伙人
刘骜 深圳市高新投集团杭州、厦门基金总经理
辛强 德同资本合伙人
到底应该耐心、大胆在哪？
本次“投中十问”的主题是“耐心资本与产业培育的困境与出路”。毫无疑问，LP/GP对资本到底应该耐心在哪，大方向上的共识是十分清楚的，但在过程中的不少执行、落地等细节方面，基于不同的立场有不同的理解。而在地方层面，因为经济发展阶段、领导认知等差异，除了对财务回报的需求，即使产业培育和招商方向看上去相对趋同，具体需求和落地路径也不尽相同。
而最终，怎么理解耐心资本，实务中又怎么做到耐心，还是得看LP的态度，甚至穿透到更底层的出资人，看看他们的想法。
深天使副总经理许允琪认为，“做天使投资的风险，没有想象的那么大”，这得益于深天使搭建的创业生态，“耐心、大胆资本也要有基础，不仅仅是给钱，而是企业从种子到成长再到加速三个不同的服务品牌”：
一是科技成果直通车，包括市场对接和种子基金帮助高效科研成果转化；二是孵化体系，为企业成长过程中提供产业、技术合作，以及人才、品牌等资源；三是产业加速营，小企业进入大企业的供应链很难，而深天使可以帮助他们对接。目前合作的包括智能制造、汽车产业等5期产业加速营，目前刚开营是人工智能产业加速营。许允琪表示，即使做天使投资，也要和产业走得近一些。
江城基金总经理助理黄泓崴表示，武汉市长期全力支持集成电路产业发展，当年设立了湖北集成电路产业基金，今年又改革成立江城基金，支持重大产业项目落地并投资，“这就是真正的耐心资本”。他表示，按照规划要求围绕链主企业展开产业链投资，是江城基金目前最重要的工作；另外，为了发挥引导基金的作用以及“锻炼队伍”，也会和半导体领域的头部机构合作；此外还将从产业挖掘的角度考虑，围绕泛半导体领域做早期投资。
提到创投，海南容易被忽略，但实际上2022年开始，海南也陆续成立了100亿元规模的自贸港建设投资基金，以及10亿元规模的创新基金，并且和银河、深天使、中金等机构都有合作。
海南财金银河董事长刘芸坦言，自贸港基金是举全省之力搞的基金，应该发挥更大的招商职能，也应该举起“基金+招商”的大旗，目的还是在全岛产业基础相对薄弱的基础上，依托海南的政策和税收优势，拉动全岛产业发展，因此特别关注和重视产业引导。为了适应新的形势，在耐心资本方面海南出台了自贸港基金的尽职免责的办法，对于政府引导、市场化运作方面，海南也有越来越深的认识。
重庆渝富基金总经理张立文以京东方、长安深蓝、赛力斯为例，介绍了重庆的耐心资本经验。他表示，当初投资这些项目压根没有明确的投资期限和退出安排，却实现了非常好的收益。从我们自身的实践看，长期投资或说耐心资本确实是可以挣到钱的。需要指出的是资本增值是资本投资活动的本质要求，这是评价耐心资本、大胆资本价值的基本出发点。
“耐心不是目的，而是一种盈利模式，一个挣钱方式”，张立文进一步解释，GP要了解LP的偏好，“耐心”就是降低流动性的偏好，“大胆”是增加风险承受能力，这都需要收益性的补偿，无论怎么组合，实质上都是收益性、风险性和流动性的平衡。
福建常讲“爱拼才会赢”，落到投资上依然如此吗？福建金投基金总经理潘艳的答案是肯定的。潘艳介绍，福建金投于2022年成立，作为省级金融股权投资运营平台，自成立以来，福建金投充分发挥“财政+国企+金融”独特优势，持续打造金融股权投资与运营、政府投资基金管理与运作、金融基础设施建设与服务等业务板块。旗下基金平台管理了100亿元省级政府投资基金、40亿元市场策略母基金，参股子基金规模逾1000亿元，间接支持企业超500家。“我现在没有退出的烦恼，任务是加大投资和布局”。
另外，起步晚虽然不是优势，但却成了福建广泛吸取经验，做耐心资本的另一个底气。福建金投基金当前主要工作之一就是“充分发挥基金投资对促进产业升级、补齐产业短板、加快产业聚集、招引重大项目的作用，当好链接‘有为政府’与‘有效市场’的桥梁，精准服务区域产业链布局和实体经济高质量发展，助力打造省级政府引导基金‘领头’、市县政府引导基金‘雁行’、社会资本‘竞跑’的全方位立体式政府引导基金雁阵”，潘艳表示，作为省级政府投资基金管理人，最重要就是理解市场，“做好与政府之间的有效沟通，很多困难就不太困难了。”
得益于长三角的区位优势，靠近上海制造业又一直比较发达，南通国资2007年就开始参与股权基金投资，2011年开始做直投。南通投管公司总经理王剑锋介绍，除了自有资金做市场化LP，成立以来的主要任务，主要是围绕南通市产业做政府引导母基金和直投。配合招商在所难免，但他坦言“我们定位是配合招商，但不是只看重项目落地，一定会坚持投资逻辑，更注重对项目的质量判断。”
关于国资如何做耐心资本，基于过往经验，王剑锋也给了不少具体建议：首先是要对国资GP/LP进行差异化考核，包括期限、收入、利润等方面；二是不以单项目考核衡量整个基金的成功与否；三是要进行差异化用人机制，包括需要对投资有专业化认知、任职周期与基金周期的匹配等。
南京市创新投资集团对耐心资本的理解是“量体裁衣”，要以资产动态质量作为退出节奏的客观依据，不能刻舟求剑，单论投资期限长短。副总经理金鼎表示，实践中，南京创新投正不断优化总体投管策略，对基金类、直投类资产做分类分级管理，合作机构、直投项目要选“强中强”、“优中优”，更优秀子基金、更出众直投项目不但要长持，还要加注、要接续。耐心资本的另一面是“进退有序”，对“不那么优质”要及时“停减缓退”。金鼎同时认为，选对、投好是管好、退好的大前提，“选合作伙伴不是比武招亲，单纯在规模、名气、估值上‘秀肌肉’，一定是八仙过海，要看到大家在细分产业、专项资源、特色能力上的差异亮点和最长板。”
虽说现阶段对耐心资本的解释权，掌握在LP、国资乃至更上层的建筑手中，GP也不是只有执行的份，这次十问的议题之一，是GP逐渐“通道化”的现象，不出意外，在场的GP/LP不少明确表示反对，这也说明对于如何实现耐心资本，不少GP也有着自己的独特理解。
丹麓资本管理合伙人许谦指出，一级市场投资如同农民种地，需要根据项目特点和市场环境因材施策。GP既要理解LP目标，又需切实承担责任，精准发力以实现共赢。他强调，策略不当可能导致事倍功半，难以达成预期效果。
光速光合是一家双币种的投资机构，合伙人蔡伟表示，“我们的投资阶段主要在早期，美元和人民币会同等力度地去支持早期的科技企业。”
天堂硅谷总裁张晟认为，以天堂硅谷和行业平均的数据来看，20%的平均投资成功率，平均持有期限7-8年，这些属性注定了创业投资一定是大胆资本、耐心资本，“这是个数学问题”，“今天的投资是七八年以后的市场、政策、环境决定的，我自己绝对没有本事预测，只能在坚守市场基本规律的情况下，在一个变化的环境中，想一些坚守，讲一些不变，可能是最有效的方式。”
江远投资无疑是近两年的耀眼新星，首支美元基金关账近4亿美元，近80%还来源于外资保险，首支人民币基金也在积极筹备当中。创始人、CEO张江表示，与GP一样，LP其实也投人，耐心资本的一方面是过程中双方的分享、互动、一起做项目，“GP的效率、眼光、经验、投后表现都是有迹可循的，志同道合的LP非常重要，要珍惜。”
我理解张江的意思可能是，GP自身要展示出专业、价值、透明和回报结果，LP才可能有耐心。熙诚金睿管理合伙人张敬来也认为，耐心资本现阶段最关键的两个词是：存量、存活。他表示，熙诚金睿由刚成立时偏PE的定位，在市场环境影响下逐渐探索拓展到VC阶段，今年更进一步地开始尝试推动医疗产业的科技转化，“变化虽然不一定能够让你活下去，但提供了可能性。”
深圳高新投是在座GP中唯一的担保公司背景，90年代即开始进行风险投资，深高新投厦门、杭州基金总经理刘骜表示，30年来，深高新投围绕科技企业、耐心资本做出了一些特色，特别是因为有担保业务，因此“投保联动在行业内有一席之地”。
同样具有丰富经验的德同资本，在近20年中经历了数次大小周期，合伙人辛强认为，这次的低潮可能是“最痛苦的一次，提出了很多挑战”。他表示，不管是GP还是LP，耐心资本的前提是要生存下来，因此要“警惕过热的概念，抓确定性的东西”，今年以来德同重点布局AI确定性高的基础设施，包括算力、通讯、智算中心的软件调度等，“耐心资本不是原因，而是一个结果。”
“容错不是一个机制，而是一种实力”
随耐心资本而来的，是对容错机制的一致呼声。实际上从年中开始，各地逐渐将尽职免责、容错机制等内容落实到了具体的文件和细则中。但国资的容错与尽职免责机制不是一蹴而就的，经济发展水平、招商引资需求、投资认知水平、实务经验的参差，也让各地的执行进度和侧重点有所不同，进而导致在实际的操作中，LP/GP的对容错与尽职免责机制的体感不一。
比耐心资本更进一步，深圳在全国率先提出大胆资本。深天使副总经理许允琪表示，深圳提出“只要没有贪污腐败、私下行为，全部交给市场运作”，从“反向”给了容错机制最宽容的保障。对于容错比例则没有具体规定，因为“很难控制在具体的比例范围”，最终还是要看被投企业的价值和成长。
除此以外，深圳也提供了不少技术和资金创新。比如给风险投资“上保险”，引入进来火热的银行AIC资金，配合投贷联动提供更丰富的融资渠道等。“未来对反投等控制会逐步放开，深圳一直在探索”，许允琪说。
福建金投基金总经理也认为，容错率很难把控。“难道51%就要追责，49%就不追吗？”她进一步表示，失败的原因各有不同，从实际效果来看，与纪检、审计的沟通更重要，LP在政府和GP之间搭建桥梁更重要。另外，“拨改投”就是要鼓励GP敢投，就要“敢于让利、敢于亏损，能够在市场上发挥引导作用就值了。”
在11月7日刚刚发布的福建省引导基金行动方案中，也做出了一些具体规划：首先是发挥省级平台的引领作用，带动地市配合搭建全省投资生态；第二就是加大优化基金管理制度，“做不好、干不了的原因，很多时候是因为有一些制度白纸黑字写在那里”；第三是落实工作机制，“全国的优秀GP为什么要来福建，各种鼓励一定不能太差”。
对从上至下倡导耐心资本、大胆资本，烟台财金董事长兼总经理柴林感到比较振奋，但他认为，“到底如何实现耐心资本，还需要时间，以及配套政策进行自上而下的推动”。他以广东为例，“将国有资本保值增值的责任从创投里拿出来，作为立法条例公布，才能真正放开手脚、施展拳脚。”
烟台财金成立十多年来，主要负责地方政府引导基金管理，也陆续开展了直投和市场化的财务性投资。柴林表示，涉及到产业招引，不以投资回报为主要目的，体现在地方税收、产业、人才等综合收益，目前是比较有效的手段。而财务性投资主要依托GP实现，目前的挑战是，“越是纯市场化或者纯财务性投资的行为，越要求我们不能有闪失。”
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国资LP ，底气越来越足了
“并购是窗口机会，有并购价值的企业不到10%”。
作为一个闭门会，“投中十问”是观察LP/GP状态变化的一个绝佳途径，这几年看下来，我发现国资 LP 的底气真是越来越足了。
几年前一场“投中十问”中，一位LP嘉宾的发言我还隐隐记得。他先是称赞了在场LP的丰富程度，随后用一番逻辑严密的解释，将自己所在的机构，定位为“相对市场化的国资产业母基金”。
为什么他认为是“相对”市场化？
简言之，国资属性在那，绝对看财务回报肯定谈不上，而落脚在市场化，则是强调专业水平的一个有力注脚。毕竟，那次虽然主题是退出，但大家聊来聊去，话题最终还是落在了国资的“既要又要还要”上。对此，国资LP委屈不说，市场化GP对此更是叫苦不迭。言外之意，国资LP的“既要又要还要”是个不可能三角。
到了今年底的十问里，几个“要”已经基本没嘉宾提及了，原因无他，投中网8月份那篇《一级市场全面进入国资时代》的文章解释得很清楚：直投加上作为LP出资，国资已经占据了目前一级市场的大部分市场份额。这也就意味着LP和GP都已认清现实，互相抱怨少了，主动或被动的适应新环境、新角色的，多了。
所以我说，国资LP底气越来越足了。
底气足，根源还是政策支持力度大。去年年底开始耐心资本被多次强调，随即成为各级国资的“指导思想”，为了耐心资本的推进、落地，诸如广东、山东、江苏、安徽等各地方也推出了一系列的配套政策，完善国有资本的出资、考核、容错和退出措施，深圳甚至还在全国范围内首次提出了“大胆资本”，具体就不一一列举了。
总得来说，虽然力度有大有小，但国资按照市场化逻辑运行的方向和趋势是确定的。比如，近期两部委出台重磅政策，支持中央企业发起设立创投基金，除了继续强调重点投早、投小、投长期、投硬科技，还有配套细则，如存续期最长15年、算总账算大账等。
当然，本次十问也延续了此前的务实风格。实际上，自2018年开始国资逐渐在一级市场担任“主角”后，至少已经经历过一期基金的LP们，也都有了更专业的认知和对市场的丰富体感，GP们与国资打交道的经验也越来越丰富，
因此，不少LP/GP也犀利地指出了目前遇到的一些困惑和问题，比如国资的容错机制比例、对容错持续性的担忧、本地投融资生态的建立以及遇到的审计、监管等，以及地方如何在细节方面平衡招商和投资需求，也包括退出这个几乎所有人的难题。
另外，无论是LP还是GP，本次十问嘉宾对并购的兴趣都非常明显。一方面是，并购目前已经是被寄予厚望的投资和退出通道，另一方面是，各地也在大力出台政策支持并购重组，比如近期上海就印发了2025-2025年的支持上市公司并购重组行动方案，提出“形成3000亿元并购交易规模，激活总资产超2万亿元，集聚3-5家有较强行业影响力的专业并购基金管理人”。再往前，深圳也出台了“并购14条”，力争“三年并购重组项目数突破100单、交易总价值突破300亿元”
按发言顺序，出席本次“投中十问”的嘉宾如下：
LP：
许允琪 深天使副总经理
黄泓崴 江城基金总经理助理
柴林 烟台财金董事长兼总经理
刘芸 海南财金银河董事长
张立文 重庆渝富基金总经理
孙志刚 北京高精尖基金管理公司董事长
潘艳 福建金投基金总经理
王剑锋 南通投资管理有限公司总经理
金鼎 南京市创新投资集团副总经理
吕亚军 北京市政府特聘专家/顺义国有资本运营管理有限公司 总经理
张胜利 泸州老窖璞信投资副总经理
代淑香 深产投创始合伙人
GP：
汪恭彬 长石资本创始合伙人
许谦 丹麓资本管理合伙人
姜欣 松禾资本合伙人
孝延 中关村资本总经理
蔡伟 光速光合合伙人
张晟 天堂硅谷总裁
张江 江远投资创始人、CEO
汪姜维 力合创投总经理
陈尘 博裕投资董事总经理
顾晓立 CMC资本董事总经理
张敬来 熙诚金睿管理合伙人
刘骜 深圳市高新投集团杭州、厦门基金总经理
辛强 德同资本合伙人
到底应该耐心、大胆在哪？
本次“投中十问”的主题是“耐心资本与产业培育的困境与出路”。毫无疑问，LP/GP对资本到底应该耐心在哪，大方向上的共识是十分清楚的，但在过程中的不少执行、落地等细节方面，基于不同的立场有不同的理解。而在地方层面，因为经济发展阶段、领导认知等差异，除了对财务回报的需求，即使产业培育和招商方向看上去相对趋同，具体需求和落地路径也不尽相同。
而最终，怎么理解耐心资本，实务中又怎么做到耐心，还是得看LP的态度，甚至穿透到更底层的出资人，看看他们的想法。
深天使副总经理许允琪认为，“做天使投资的风险，没有想象的那么大”，这得益于深天使搭建的创业生态，“耐心、大胆资本也要有基础，不仅仅是给钱，而是企业从种子到成长再到加速三个不同的服务品牌”：
一是科技成果直通车，包括市场对接和种子基金帮助高效科研成果转化；二是孵化体系，为企业成长过程中提供产业、技术合作，以及人才、品牌等资源；三是产业加速营，小企业进入大企业的供应链很难，而深天使可以帮助他们对接。目前合作的包括智能制造、汽车产业等5期产业加速营，目前刚开营是人工智能产业加速营。许允琪表示，即使做天使投资，也要和产业走得近一些。
江城基金总经理助理黄泓崴表示，武汉市长期全力支持集成电路产业发展，当年设立了湖北集成电路产业基金，今年又改革成立江城基金，支持重大产业项目落地并投资，“这就是真正的耐心资本”。他表示，按照规划要求围绕链主企业展开产业链投资，是江城基金目前最重要的工作；另外，为了发挥引导基金的作用以及“锻炼队伍”，也会和半导体领域的头部机构合作；此外还将从产业挖掘的角度考虑，围绕泛半导体领域做早期投资。
提到创投，海南容易被忽略，但实际上2022年开始，海南也陆续成立了100亿元规模的自贸港建设投资基金，以及10亿元规模的创新基金，并且和银河、深天使、中金等机构都有合作。
海南财金银河董事长刘芸坦言，自贸港基金是举全省之力搞的基金，应该发挥更大的招商职能，也应该举起“基金+招商”的大旗，目的还是在全岛产业基础相对薄弱的基础上，依托海南的政策和税收优势，拉动全岛产业发展，因此特别关注和重视产业引导。为了适应新的形势，在耐心资本方面海南出台了自贸港基金的尽职免责的办法，对于政府引导、市场化运作方面，海南也有越来越深的认识。
重庆渝富基金总经理张立文以京东方、长安深蓝、赛力斯为例，介绍了重庆的耐心资本经验。他表示，当初投资这些项目压根没有明确的投资期限和退出安排，却实现了非常好的收益。从我们自身的实践看，长期投资或说耐心资本确实是可以挣到钱的。需要指出的是资本增值是资本投资活动的本质要求，这是评价耐心资本、大胆资本价值的基本出发点。
“耐心不是目的，而是一种盈利模式，一个挣钱方式”，张立文进一步解释，GP要了解LP的偏好，“耐心”就是降低流动性的偏好，“大胆”是增加风险承受能力，这都需要收益性的补偿，无论怎么组合，实质上都是收益性、风险性和流动性的平衡。
福建常讲“爱拼才会赢”，落到投资上依然如此吗？福建金投基金总经理潘艳的答案是肯定的。潘艳介绍，福建金投于2022年成立，作为省级金融股权投资运营平台，自成立以来，福建金投充分发挥“财政+国企+金融”独特优势，持续打造金融股权投资与运营、政府投资基金管理与运作、金融基础设施建设与服务等业务板块。旗下基金平台管理了100亿元省级政府投资基金、40亿元市场策略母基金，参股子基金规模逾1000亿元，间接支持企业超500家。“我现在没有退出的烦恼，任务是加大投资和布局”。
另外，起步晚虽然不是优势，但却成了福建广泛吸取经验，做耐心资本的另一个底气。福建金投基金当前主要工作之一就是“充分发挥基金投资对促进产业升级、补齐产业短板、加快产业聚集、招引重大项目的作用，当好链接‘有为政府’与‘有效市场’的桥梁，精准服务区域产业链布局和实体经济高质量发展，助力打造省级政府引导基金‘领头’、市县政府引导基金‘雁行’、社会资本‘竞跑’的全方位立体式政府引导基金雁阵”，潘艳表示，作为省级政府投资基金管理人，最重要就是理解市场，“做好与政府之间的有效沟通，很多困难就不太困难了。”
得益于长三角的区位优势，靠近上海制造业又一直比较发达，南通国资2007年就开始参与股权基金投资，2011年开始做直投。南通投管公司总经理王剑锋介绍，除了自有资金做市场化LP，成立以来的主要任务，主要是围绕南通市产业做政府引导母基金和直投。配合招商在所难免，但他坦言“我们定位是配合招商，但不是只看重项目落地，一定会坚持投资逻辑，更注重对项目的质量判断。”
关于国资如何做耐心资本，基于过往经验，王剑锋也给了不少具体建议：首先是要对国资GP/LP进行差异化考核，包括期限、收入、利润等方面；二是不以单项目考核衡量整个基金的成功与否；三是要进行差异化用人机制，包括需要对投资有专业化认知、任职周期与基金周期的匹配等。
南京市创新投资集团对耐心资本的理解是“量体裁衣”，要以资产动态质量作为退出节奏的客观依据，不能刻舟求剑，单论投资期限长短。副总经理金鼎表示，实践中，南京创新投正不断优化总体投管策略，对基金类、直投类资产做分类分级管理，合作机构、直投项目要选“强中强”、“优中优”，更优秀子基金、更出众直投项目不但要长持，还要加注、要接续。耐心资本的另一面是“进退有序”，对“不那么优质”要及时“停减缓退”。金鼎同时认为，选对、投好是管好、退好的大前提，“选合作伙伴不是比武招亲，单纯在规模、名气、估值上‘秀肌肉’，一定是八仙过海，要看到大家在细分产业、专项资源、特色能力上的差异亮点和最长板。”
虽说现阶段对耐心资本的解释权，掌握在LP、国资乃至更上层的建筑手中，GP也不是只有执行的份，这次十问的议题之一，是GP逐渐“通道化”的现象，不出意外，在场的GP/LP不少明确表示反对，这也说明对于如何实现耐心资本，不少GP也有着自己的独特理解。
丹麓资本管理合伙人许谦指出，一级市场投资如同农民种地，需要根据项目特点和市场环境因材施策。GP既要理解LP目标，又需切实承担责任，精准发力以实现共赢。他强调，策略不当可能导致事倍功半，难以达成预期效果。
光速光合是一家双币种的投资机构，合伙人蔡伟表示，“我们的投资阶段主要在早期，美元和人民币会同等力度地去支持早期的科技企业。”
天堂硅谷总裁张晟认为，以天堂硅谷和行业平均的数据来看，20%的平均投资成功率，平均持有期限7-8年，这些属性注定了创业投资一定是大胆资本、耐心资本，“这是个数学问题”，“今天的投资是七八年以后的市场、政策、环境决定的，我自己绝对没有本事预测，只能在坚守市场基本规律的情况下，在一个变化的环境中，想一些坚守，讲一些不变，可能是最有效的方式。”
江远投资无疑是近两年的耀眼新星，首支美元基金关账近4亿美元，近80%还来源于外资保险，首支人民币基金也在积极筹备当中。创始人、CEO张江表示，与GP一样，LP其实也投人，耐心资本的一方面是过程中双方的分享、互动、一起做项目，“GP的效率、眼光、经验、投后表现都是有迹可循的，志同道合的LP非常重要，要珍惜。”
我理解张江的意思可能是，GP自身要展示出专业、价值、透明和回报结果，LP才可能有耐心。熙诚金睿管理合伙人张敬来也认为，耐心资本现阶段最关键的两个词是：存量、存活。他表示，熙诚金睿由刚成立时偏PE的定位，在市场环境影响下逐渐探索拓展到VC阶段，今年更进一步地开始尝试推动医疗产业的科技转化，“变化虽然不一定能够让你活下去，但提供了可能性。”
深圳高新投是在座GP中唯一的担保公司背景，90年代即开始进行风险投资，深高新投厦门、杭州基金总经理刘骜表示，30年来，深高新投围绕科技企业、耐心资本做出了一些特色，特别是因为有担保业务，因此“投保联动在行业内有一席之地”。
同样具有丰富经验的德同资本，在近20年中经历了数次大小周期，合伙人辛强认为，这次的低潮可能是“最痛苦的一次，提出了很多挑战”。他表示，不管是GP还是LP，耐心资本的前提是要生存下来，因此要“警惕过热的概念，抓确定性的东西”，今年以来德同重点布局AI确定性高的基础设施，包括算力、通讯、智算中心的软件调度等，“耐心资本不是原因，而是一个结果。”
“容错不是一个机制，而是一种实力”
随耐心资本而来的，是对容错机制的一致呼声。实际上从年中开始，各地逐渐将尽职免责、容错机制等内容落实到了具体的文件和细则中。但国资的容错与尽职免责机制不是一蹴而就的，经济发展水平、招商引资需求、投资认知水平、实务经验的参差，也让各地的执行进度和侧重点有所不同，进而导致在实际的操作中，LP/GP的对容错与尽职免责机制的体感不一。
比耐心资本更进一步，深圳在全国率先提出大胆资本。深天使副总经理许允琪表示，深圳提出“只要没有贪污腐败、私下行为，全部交给市场运作”，从“反向”给了容错机制最宽容的保障。对于容错比例则没有具体规定，因为“很难控制在具体的比例范围”，最终还是要看被投企业的价值和成长。
除此以外，深圳也提供了不少技术和资金创新。比如给风险投资“上保险”，引入进来火热的银行AIC资金，配合投贷联动提供更丰富的融资渠道等。“未来对反投等控制会逐步放开，深圳一直在探索”，许允琪说。
福建金投基金总经理也认为，容错率很难把控。“难道51%就要追责，49%就不追吗？”她进一步表示，失败的原因各有不同，从实际效果来看，与纪检、审计的沟通更重要，LP在政府和GP之间搭建桥梁更重要。另外，“拨改投”就是要鼓励GP敢投，就要“敢于让利、敢于亏损，能够在市场上发挥引导作用就值了。”
在11月7日刚刚发布的福建省引导基金行动方案中，也做出了一些具体规划：首先是发挥省级平台的引领作用，带动地市配合搭建全省投资生态；第二就是加大优化基金管理制度，“做不好、干不了的原因，很多时候是因为有一些制度白纸黑字写在那里”；第三是落实工作机制，“全国的优秀GP为什么要来福建，各种鼓励一定不能太差”。
对从上至下倡导耐心资本、大胆资本，烟台财金董事长兼总经理柴林感到比较振奋，但他认为，“到底如何实现耐心资本，还需要时间，以及配套政策进行自上而下的推动”。他以广东为例，“将国有资本保值增值的责任从创投里拿出来，作为立法条例公布，才能真正放开手脚、施展拳脚。”
烟台财金成立十多年来，主要负责地方政府引导基金管理，也陆续开展了直投和市场化的财务性投资。柴林表示，涉及到产业招引，不以投资回报为主要目的，体现在地方税收、产业、人才等综合收益，目前是比较有效的手段。而财务性投资主要依托GP实现，目前的挑战是，“越是纯市场化或者纯财务性投资的行为，越要求我们不能有闪失。”
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